Проблемы приватизации
рынка по их доле в акционерных капиталах предприятий с точки зрения
теории игрового поведения, то можно отметить несколько точек экстремума
игровой функции. Для администраций и “дружественной” с ними групп
становится выгодным приобретение каждой новой акции до достижения пакета
в 75% плюс 1 акция. Для стратегических инвесторов "дружественного"
характера, которым требуется обезопасить себя от неожиданных действий
других собственников, которые могут изменить политику предприятия -
поставщика или клиента, напротив требуется пакет в 25% плюс одна акция.
Для "враждебных" стратегических инвесторов необходим либо пакет в 50%
плюс одна акция, либо, по крайней мере, для возможности блокирования
дополнительных эмиссии (можно утверждать, что почти все случаи
дополнительных эмиссий голосующих акций в России носили "карманный"
характер, то есть имели своей целью реструктуризацию состава
акционеров[118]) пакет в 25% плюс одна акция. Надо заметить, что именно
они часто могут пытаться скупить акции мелких инвесторов, что может
повысить курс акций. До достижения какой либо точки экстремума курс
растет, а после стремительно падает. Примерами таких изменений может быть
Лебединский горно-обогатительный комбинат, чьи акции продавались перед
подачей документов на дополнительную эмиссию по цене в 1000
номиналов[119] или Балтийское морское пароходство.
Такая ситуация вела к изменению оптимальных стратегий и для
портфельных инвесторов. Ценные бумаги акционированных промышленных
предприятий стали появляться на вторичном рынке в конце 1992 и начале
1993 г. Но эти операции носили для портфельных инвесторов разовый
характер - в основном скупка акций с целью перепродажи крупного пакета по
более высокой цене, так как до 1995 года ни об одном случае реальных
выплат дивидендов, сопоставимых с уровнем банковских ставок, говорить не
приходится.
Сформированный портфельными инвесторами относительно крупный пакет в
соответствующий момент должен быть, исходя из критериев оптимизации
стратегии максимизированной прибыли, либо продан стратегическому
инвестору, либо “дружественной” с администрацией группе, поскольку этого
требуют базовые принципы управления портфельными инвестициями - успеть
сбыть свой пакет по максимальной цене (то есть до достижения точки
экстремума). С.Кашлев утверждает, что, например, в металлургической
области вплоть до 1996 года акции предприятий не представляли интереса
для портфельных инвесторов, а только для стратегических, при том, что
"зарубежные трейдеры... контролируют, по сути, все предприятия цветной
металлургии"[120].
С 1992 г. в стране сложилась по своему парадоксальная ситуация в
отношении индивидуальных инвесторов. В условиях либерализации экономики
возможности населения по вложению сбережений в ценные бумаги существенно
выросли, но реальные объемы инвестиций, как в государственные, так и в
частные ценные бумаги были во много раз ниже, чем в 1990 г. в условиях
административно-командной экономики[121]. Мелкие собственники, вообще
говоря, не были заинтересованы в получении прибылей от торговли ценными
бумагами. Их скорее привлекали ценные бумаги "облигационного характера",
а не "акционного", когда требуется внимательное слежение за деятельностью
эмитентов.
Население на первом этапе функционирования рынка ценных бумаг явно
отдавало предпочтение вкладыванию средств в разного рода спекулятивные
высокорисковые финансовые компании, функционировавшие обычно по принципу
Прози ("пирамиды") и занимающиеся финансовыми операциями, так как
обещаемый и какое-то время выплачиваемый доход по вложениям многократно
превышает возможности всех других видов вложений. В предприятиях типа
"МММ", "Тибет", "РДС" и других в начале 1994 г находилось в обороте от
7,5 до 10 трлн. руб. [122]. На втором этапе, когда существовала
возможность инвестиций в реальные предприятия, уровень доверия населения
ценным бумагам снизился до ничтожного уровня.
Формирование вторичного рынка акций промышленных предприятий в РФ в
части, ориентированной на привлечение частных инвесторов, оказалось
фактически парализованным. Например, из 1,5 млн. акций даже такого
крупного и известного предприятия, как "Красный Октябрь", предназначенных
для продажи индивидуальным инвесторам, было реализовано менее 17 тыс.
[123]. Участие частных вкладчиков накладывает большое бремя технических
расходов и на само предприятие - реклама, ведение реестра, сам процесс
выплаты дивидендов.
В 1993-94 годах инвестиционная активность населения России достигла
своего пика. На рынке появилось большое количество инвесторов, которые к
тому же кроме денежных средств могли оперировать и приватизационными
чеками. Печально, что практически полное отсутствие опыта у них сделало
их легкой добычей сформировавшихся компаний спекулятивного характера. А
крах фондового рынка спекулятивных компаний в 1993 году нанес
существенный удар по инвестиционной активности населения. Население
России потеряло в 220 компаниях более 20 трлн. руб. Неслучайно
В.Миловидов оценивает ситуацию как "национальную катастрофу, после
которой населению будет трудно вернуться к активному инвестированию
накопленных средств"[124]. Прежде всего, вообще средств у населения стало
меньше, а жесткая государственная финансовая политика еще больше
сокращала доходы, а следовательно, и сбережения населения. Причем более
консервативная, осторожная и менее склонная к инвестициям потребительских
сбережений часть населения пострадала меньше потенциальных инвесторов,
склонных к риску.
Таким образом, в России к лету 1995 года стало ясно, что страна
оказалась перед лицом серьезного инвестиционного кризиса. Между тем
индивидуальные инвесторы могли вложить огромные суммы в инвестиции. По
официальным данным Госкомстата, совокупный инвестиционный потенциал РФ во
второй половине 1995 г. оценивался в 125 трлн. руб. Из них 46 трлн. (37%)
приходилось на долю населения (у коммерческих банков 55 трлн. руб.).
Журнал "Эксперт" дал свои оценки - из 169 трлн. руб. совокупного
инвестиционного спроса более 140 трлн. (83%) приходилось на долю
населения[125]. По другим оценкам "под подушкой" у населения хранилось от
14 до 30 млрд. долл. США[126]. Немаловажным представляется и тот факт,
что ставший традиционным инструмент сбережений для населения России -
иностранная валюта - в условиях введения системы валютного коридора и
высокой инфляции и роста эквивалента цен в валюте практически лишился
смысла как средство сбережений.
В России биржи и другие организованные институты не играли
существенной роли в торговле ценными бумагами. В 1994 г. не более 10%
акций продавалось через биржевую торговлю[127]. Ожесточенная борьба между
крупными собственниками, “дружественной” с дирекцией предприятий, и новой
финансовой буржуазией за контроль над собственностью вела к тому, что
доля внебиржевой торговли была непропорционально высока, так как биржевая
торговля подразумевает открытость и доступность информации.
Одной из причин относительной слабости биржевой торговли было то, что
в России акции были относительно сильно распылены среди мелких
акционеров, и процесс их скупки крупными игроками шел не через биржевую
систему. Кроме того, ключевой проблемой оставалось недоверие к биржам,
так как многие из них на первом этапе своего существования торговали
откровенно спекулятивными ценными бумагами и прочими финансовыми
документами типа "билетов АО МММ", что не придавало авторитета биржам.
При этом "директора крупных предприятий не хотели продавать там свои
акции, чтобы не испортить свой деловой имидж"[128].
Была создана распределенная в пространстве электронная биржа -
Российская Торговая Система (РТС). Ее существенным недостатком было то,
что в ее деятельности участвовали наиболее крупные дилеры и
соответственно крупные пакеты акций. Это вело к тому, что ликвидность на
РТС снижалась, так как минимальный пакет акций составлял 10000 долл. США,
а для мелких вкладчиков такие масштабы были недоступны.
Интересно отметить, что в условиях России финансовые брокеры в
качестве своих основных клиентов рассматривали не инвесторов, но
эмитентов. В первую очередь это касалось тех случаев, когда брокерами
становились фондовые отделы банков, и особенно в провинции. Для Москвы и
Ст.Петербурга эта тенденция менее характерна. Частично это происходит за
счет высокой степени интеграции внутри фирмы, работающей с ценными
бумагами, или “дружественной” группы. Одна и та же фирма действует в
качестве брокера, агента по осуществлению операций, регистратора и
депозитария. При этом бывает, что брокер передает часть своих функций
(например, регистратора) эмитенту. Это бывает, когда брокер хочет
заработать не на выполнении функций регистратора, но на монополизации
всех сделок определенного эмитента в виде сборов, комиссионных и при
большой ценовой марже. Это бьет обычно по интересам мелких инвесторов.
В России при преобладающей роли на финансовых рынках Москвы начали
выделяться региональные центры. Санкт-Петербург выделяется особенно со
своей широкомасштабной программой приватизацией и быстрым развитием
финансового сектора с привлечением иностранного капитала, используя свое
выгодное географическое положение. В Новосибирске и Владивостоке явно
видна тенденция на превращение в региональные центры фондовой торговли.
Кроме них выделяются Екатеринбург, Н.Новгород, Калиниград и ряд других
городов. Усилению региональных финансовых институтов помимо
географических размеров РФ способствовал и тот факт, что большинство
аукционов на продажу приватизируемых предприятий проходили через местные
комитеты и фонды имущества. Очевидно, что подавляющее большинство
акционеров, в особенности мелких, принадлежали именно тем регионам, где
находились сами предприятия. Это способствовало обособлению рынков.
В реальности происходило не усиливавшееся дробление региональных
рынков на все более мелкие части, а именно складывание относительно
крупных межрегиональных центров фондовой торговли. К примеру Владивосток
явно стал центром финансовой активности всего дальневосточного региона,
включая Хабаровск, Комсомольск - на - Амуре, Якутск, Магадан, Южно-
Сахалинск, Находку, Благовещенск, и даже части Восточной Сибири (Чита,
Иркутск, Красноярск). Ключевым моментом в такой концентрации в этом
городе был тот факт, что иностранные инвесторы из тихоокеанско -
дальневосточного региона приняли Владивосток за базу своей деятельности в
России. Сам город в силу ряда сложностей географического и
технологического характера месторасположения в общем виде не
рассматривался как важный объект промышленных инвестиций, оставаясь в
глазах иностранцев только финансовым центром.
Генеральный директор Азиатско-Тихоокеанской межбанковской валютной
биржи (АТМВБ) П.Былецкий предполагал, что со временем должно произойти
объединение именно таких межрегиональных рынков: "...будет создан единый
биржевой рынок России на базе региональных площадок, организованных
валютными биржами в Ростове, Ст-Петербурге, Екатеринбурге, Новосибирске,
Н.Новгороде, Самаре, Владивостоке. Эта система бирж будет работать в
режиме реального времени и позволит создать в России единый рынок ценных
бумаг - не только государственных, но и срочного рынка и корпоративных
ценных бумаг"[129].
При этом надо отметить, что использование различными биржами разных
информационных и организационных технологий вело к определенной
технической несовместимости, которая должна была существенно замедлить их
интеграцию. К тому же в условиях отсутствия деловой культуры, основанной
на доверии участников рынка друг к другу, решающей проблемой оставалось
отсутствие единой депозитарной системы. Ее развитие незаметно, но
уверенно шло в течении 1995-96 годов. Здесь же следует отметить, что в
руководстве страны пытались смягчить тенденцию к обособленности
региональных фондовых рынков. Например, Указ президента РФ No.1009 " О
Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг" предусматривает "принцип
единства нормативной правовой базы, режима и методов регулирования рынка
на всей территории РФ", направленный против тенденции к фондовой
регионализации[130].
2.2.1 Государственное управление рынками государственных ценных бумаг
В России бум создания огромного количества бирж (более 2000) на
начальном этапе безусловно лишал правительственные органы даже
теоретической возможности контроля за ними.
В Концепции развития рынка ценных бумаг РФ, вышедшей в 1996 году в
целях обеспечения "национальной безопасности", предусматривается, что
"государство... будет активно способствовать развитию и использованию
расчетных, депозитарных и клиринговых систем (включая использование
платежных систем ЦБ РФ и Сберегательного банка РФ)". В документе
предполагается "обеспечить проведение активной государственной политики,
направленной на дальнейшее развитие самостоятельного российского рынка
ценных бумаг, отвечающего национальным интересам России, интегрированного
в мировой фондовый рынок и обеспечивающего привлечение инвестиций в
российскую экономику". Однако тут же прямо отмечается, что "функции,
связанные с прямым участием государства в создании инфраструктуры рынка
ценных бумаг, являются временными"[131].
Основной контроль за деятельностью и развитием фондового рынка России
должна была осуществлять Федеральная комиссия по ценным бумагам и
фондовому рынку при Правительстве РФ (ФКЦБ), преобразованная в 1996 году
в Федеральную комиссию по рынку ценных бумаг при Президенте РФ
практически в ранге Министерства. Надо отметить, что Министерство
финансов РФ постоянно вело борьбу за повышение своей роли в
государственном регулировании фондового рынка. Наряду с этим, несмотря на
достаточно очевидную необходимость единой системы регулирования и
контроля, и унифицированных правил создания и ликвидации, до 1996 года
регулированием сферы управления капиталами занимались многие
государственные учреждения: ГКИ контролировало ЧИФы, открытые
инвестиционные фонды курировались Минфином, паевые фонды оставались на
долю Федеральной комиссии. Трасты и прочие формы, активно
использовавшиеся в финансовых пирамидах, вообще оставались вне
государственного контроля. Позиция Центрального банка в области
государственного контроля вообще носила двусмысленный характер - ЦБ то
усиливал, то ослаблял свои контролирующие функции.
На самом деле речь здесь не может идти о существовании эффективной и
развитой системы регулирования деятельности в сфере управления
капиталами, но о хаотичности, беспорядке и отсутствии согласованности
между деятельностью отдельных ведомств. Например, ЧИФам для роста и
развития требовался выпуск новых эмиссий для привлечения вкладов граждан.
Законодательно это не было запрещено, но ГКИ не был уполномочен
регистрировать новые выпуски акций. В результате деятельность шестисот
ЧИФов оказались как бы "замороженной". Реформа 1996 года и создание
Федеральной комиссии по фондовому рынку должна изменить ситуацию.
Предшественник Комиссии - Федеральная комиссия по ценным бумагам и
фондовому рынку при Правительстве РФ - как полномочный орган была создана
достаточно поздно - в ноябре 1994 года после печально знаменитых
скандалов с пирамидальными компаниями. Председатель ФКЦБ Д. Васильев
отмечал, что "к сожалению, ушло достаточно много времени на анализ
ситуации. Теперь мы знаем достаточно хорошо масштабы проблемы"
регулирования[132]. Очень затянулся процесс принятия Закона "О рынке
ценных бумаг". Только 22/3/1996 года уточненный согласительной комиссией
из представителей президента, Думы и Совета Федерации текст проекта
закона был принят в третьем чтении Государственной Думой РФ и вступил в
силу 22/4/1996. Лишь летом 1996 указом президента на базе комиссии было
создано ведомство, чьи полномочия были достаточно широки, чтобы
удовлетворять требования рынка - Федеральная комиссия по рынку ценных
бумаг при Президенте РФ[133].
Концепция развития фондового рынка предусматривает регулирование
государством уменьшения инвестиционных рисков и защиту прав инвесторов,
введение жестких стандартов и правил на рынке ценных бумаг для всех
профессиональных участников. Большее внимание уделялось привлечению
капиталов мелких и средних инвесторов в форме разного рода инвестиционных
фондов. Значительно изменились и права ведомств при уменьшении влияния
Минифина и ЦБ РФ за счет увеличения прав ФКЦБ. Предполагается, что во
второй половине 90-х гг роль Федеральной комиссии по влиянию на экономику
будет сравнима с влиянием ЦБ и Минфина[134].
2.2.2 Финансовое управление в РФ
"Волна приватизации" российских предприятий помимо определяемых
новыми формами хозяйствования производственных и экономических проблем
породила и ряд ранее неизвестных. К ним относятся: оптимизация управления
финансовыми активами, формирование нерискового портфеля краткосрочных
ценных бумаг, определение инвестиционной политики, определение форм и
порядка взаимодействия с кредиторами. Если для относительно малых
предприятий такие проблемы не носили критического характера, то для
характерных для советской экономики сверхконцентрированных предприятий
они могли вести к катастрофическим последствиям.
Часто для подтверждения этой мысли приводится сравнение между двумя
крупными автомобильными предприятиями - ЗИЛом и ГАЗом. Последний,
эффективно используя финансовые механизмы и привлекая инвестиции, сумел
выйти из депрессии, в то время как ЗИЛ все ближе подходит к банкротству.
Цель деятельности финансового управления сводится к повышению
экономической эффективности активов предприятия.. Функционально это
достигается путем:
23. формирования доходного и нерискового инвестиционного портфеля;
24. оптимального использования временно свободных средств в финансовом
секторе;
25. снижения непроизводственных расходов;
26. выбора оптимальной модели управления капиталом, организации и
формирования выпуска акций предприятия;
27. разработки вариантов стратегии экономического развития и организации
системы управления предприятия.
В России сложились устойчивые потребности в подобного рода
деятельности, вызываемые следующими соображениями: прежде всего, низкая
Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9, 10
|